投资要点

白酒年报&一季报总结：高端酒稳定，次高端承压表现分化，部分区域酒弹性突出。2022 年，高端酒营利增速均双位数以上稳健增长。

次高端分化，其中汾酒、洋河表现较好、其他次高端整体承压，22 年营收增速较21 年有较大回落。区域酒古井、今世缘、迎驾贡、老白干营收表现较好，其中古井和老白干利润体现弹性。

(相关资料图)

23Q1 开年，高端继续维持稳健经营，次高端分化加剧。开年来，商务复苏偏慢，宴席偏刚需，大众聚饮较好，次高端及以上白酒宴席需求占比10%-30%不等，因此200 元左右及以下价格带表现更好。区域酒多数实现高质量开门红，营利均有较好增长。毛利率看，22 年高端酒维稳，次高端、区域酒均有不同程度提升，结构升级延续。对比22 年及23Q1 销售费用率，22 年高端酒市场投入减少，次高端、区域酒除古井外，均维持或提升市场投入，价格带竞争延续。

22 年以及23Q1 销售收现看，22 年多数酒企销售收现均与营收增速匹配营收增长质量较高。同时23Q1 预收款环比22Q4 的变化、相较于22Q1 环比21Q4 看，尽管在春节提前、回款节奏偏提前，大多数酒企一季度末预收款水平环比均大幅回落下，但部分酒企仍获得同比提升。从上述几个指标维度综合下来看，现金流较健康，预收款确保后续增长势能的公司：五粮液、山西汾酒、古井贡酒、舍得酒业，其次为泸州老窖、今世缘、迎驾贡酒、顺鑫农业、老白干等。

大众品年报&一季报总结：渠道分化，B 端相关率先复苏。

调味品行业：2022 年共性为营利承压，其中营收受疫情封控导致的餐饮需求下滑，C 端用量提升但无法完全弥补B 端缺口，行业公司增速普遍偏低。23Q1，餐饮端普遍仍处缓慢复苏状态，期间1 月受疫情尾声、3 月受甲流短暂冲击，整体表现较22 年改善幅度偏低，但渠道端反馈库存消化、动销等较2022 年已有积极变化，同时4 月起餐饮表现恢复强劲后续头部公司营收有望重回双位数增速，同时成本端大豆、包材等均有回落，利润弹性有望持续释放。

软饮料行业：行业2022 年头部公司营收普遍增速较好，主要为各公司高增长产品所在赛道普遍为行业高增速细分品类，利润端毛利率相对承压，主要为pet 价格处于高位导致，23Q1 看pet 价格回落、糖价增长，但毛利率整体处于改善趋势。

乳制品行业：行业2022 年整体营收表现普遍稳健，主要为23 年春节较早导致备货提前至Q4 拉高22 年整体业绩，但同样也导致23Q1同比增速普遍偏低；拉平22Q4+23Q1 看乳制品作为偏刚需品类，疫后营收端增速整体仍保持相对平稳。利润端受原奶价格高位影响22 年毛利率普遍承压，23Q1 伴随原奶价格下行，毛利率逐渐回升。

烘焙产业链：行业2022 年共性为营利承压。分渠道，C 端优于B端，但C 端用量无法弥补B 端下滑。由于烘焙和茶饮下游需求波动，相应产业链上游企业渠道侧重不同表现分化，另外在利润端上游企业成本大幅承压导致毛利率/净利率均有较大比例的下滑。23 年Q1 行业整体表现分化，半成品销售为主的公司受益于B 端修复和C 端增长，收入利润均可见渠道改善带来积极变化；但从成品销售看商超渠道仍受疫情尾声、3 月甲流影响人流复苏低于预期，需求恢复偏慢。

休闲零食：2022 年受疫情影响渠道表现分化，Q3 以来休闲零食板块动销数据良好，春节备货行情提前推动22Q4-23Q1 业绩增长。劲仔食品、盐津铺子以产品立足多元渠道，在新渠道的红利推动下快速增长，但良品铺子、三只松鼠营收、净利下滑严重，销售模式在疫情当下迎来外部冲击，亟待变革。我们认为休闲食品缺失的消费场景将回流，新兴渠道红利期在短期内仍将持续，全渠道发展的龙头公司将有较好表现。成本端大宗涨价对成本影响相对在今年得到改善，以部分企业已通过提价转移部分成本压力，为23 年带来一定的利润弹性。

连锁熟食：2022 年疫情全国多点爆发导致线下消费受到严重影响，连锁业态均受到不同程度的影响，高线城市下滑幅度大于低线城市。从成本角度来看，鸭及鸭副、牛及牛副价格连创新高，导致卤制品行业毛利压力较大，全年维度盈利能力大幅受损。23 年看场景恢复带来的单店回升、以及成本改善带来的盈利能力提升。

速冻食品&预制菜：2022 年行业整体趋势表现为逐季复苏，渠道结构回归常态，小B 复苏快于大B。从22 年的修复态势看23Q1，B 端复苏态势更显，龙头企业渠道多元化优势体现。1-2 月由于春节错位、经销商备货等因素存在个别月度差异，但下游需求恢复看，大B 餐饮、乡厨、宴席等场景快速增长，B 端修复将为业绩带来较大弹性。

五一观察：五一消费回升强劲，食饮预计受益餐饮复苏。

根据美团和商务部的官方数据，中国五一期间的餐饮和旅游消费表现出强劲的复苏态势。据美团数据显示，五一假期前三天，全国餐饮消费规模较2019 年增长92%。商务部数据，五一期间全国重点零售和餐饮企业销售额同比增长18.9%。在旅游方面，据官方数据统计，全国国内旅游出游合计2.74 亿人次，同比增长70.83%，同口径已恢复至2019 年同期的119.09%。整体来看，我国餐饮和旅游消费正在快速复苏，展现出强大的市场潜力和消费信心，预计餐饮需求带动下，大众品板块在B 端需求催化下Q2 继续稳步复苏。

5 月行情回顾

本周食饮板块整体表现一般， 申万食品饮料行业指数（801120.SL）本周区间涨跌幅为-0.1%，在申万一级行业中位列第11，高于沪深300 指数0.21%，当前行业动态PE 为32.68，处于历史中部偏低位置。

本周食饮行业的子版块普遍收跌，板块涨幅前三的分别为其他酒类（+2.89%）、软饮料（+1.66%）、乳品（+0.58%）；跌幅前三分别是啤酒（-2.76%）、烘焙食品（-1.23%） 、保健品（-1.11%)。

从个股角度看，食饮板块本周60 只个股收涨，57 只个股收跌，涨幅前5 分别为香飘飘（+10.33%）、古井贡酒（+9.32%）、千禾味业（+7.62%）、佳禾食品（7.00%）、顺鑫农业（6.76%）；跌幅前五分别为五芳斋（-9.51%）、海欣食品 （-4.20%）、水井坊（-4.07%）、青岛啤酒（-3.98%）、迎驾贡酒（-3.95%）。

风险提示：

消费复苏不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；食品安全的风险；成本波动的风险。